北京时间11月11日，USX中国指数维持在6529点。即便多家近期IPO的高市盈率公司未纳入其中，这个集成美国市场中国概念股的指数，今年也已攀升超过1000点。

蓬勃的虚拟数值背后，一段做空资本主导的“猎杀季”刚刚过去，数十家中国公司因财务问题被公开质疑，引起股价震荡。

整个市场正在洗牌。年终将至，大部分公司为融入美国市场的监管环境，改变低市盈率的现状而忙碌，也有的公司选择彻底离开。

私有化成风潮？

多位分析人士认为，泰富电气（HRBN）提议私有化后，做空风潮也许会开始减弱。在纳斯达克3年市盈率长期低于10倍的情形下，这家来自中国哈尔滨的直线电机生产企业在10月中旬发布了私有化动议，现已选定摩根士丹利担任财务顾问。

一些投行分析师则担心，会有更多优质中国公司效仿私有化。

像许多在美上市的中小企业一样，创始人杨天夫亲任泰富电气的CEO。尽管上市已将他在公司的股权摊薄到31%，但中国老板认为他应该拥有自己打拼出的江山。他将联合私募基金霸菱亚洲一道回购其余股份。以认购价24美元计算，预计收购金将达7.46亿美元。

此消息发布后，做空资本遭受较大损失。

“空方每股亏损6元左右，总值在2400万美元以上。”一位在加拿大操盘的基金经理说。不过几天之后，一位名为罗迪·博伊德的撰稿人质疑泰富电气运营经费与利润增长不成比例，泰富电气股价应声下挫13.6%。博伊德曾是《财富》杂志的一名记者，他否认针对泰富电气的文章直接受做空基金驱使。

一位承销泰富电气的投行人士说，杨厌恶做空者，甚至曾公开表达对市值不满。这位无党派老板靠自营企业和中国式慈善当上全国人大代表，“私有化也许能进一步证明企业的价值”。翰德证券的分析师也公开评论，泰富电气虽然是通过反向并购上市，但却是一家较少受到质疑的优质企业，“如果更多这样的企业褪色，将影响整个市场的吸引力。”

几周之间，“私有化趋势”似已广为流传。

11月4日，另一家市值超过3亿的大连傅氏（FSIN）也宣布私有化动议。这家金属线缆生产商2006年初挂牌纳斯达克，曾通过高盛、美林等知名机构增发，但现市盈率也仅在8倍左右。

此前，能源企业中能集团（SNEN）已成功私有化退市。一直试图私有化退市的中药制造企业同济堂（TCM）也在11月1日宣布达成最终合并协议，在明年一季度内完成私有化。

“现在不方便发言。”一位傅氏上市公司高管回应本报记者。傅氏新公布的三季报中，每股收益匹配预期。这位高管分析，尽管刚刚过去一轮针对中国企业的卖空“猎杀季”，但企业不会因为市场短期震荡贸然决定私有化。

但上述受访人士均透露，的确听说过其他几家有意私有化的中国上市公司。下半年以来，做空者开始集中针对中国概念股。像泰富电气、大连傅氏这类流动性较佳的股票，很容易因为其财务数据中的瑕疵导致股价“过山车”。

在私有化成功之后，异地包装上市也考验企业家的耐心。重回中国大陆是一种选择，创业板市场尽管审批繁复，但市盈率几十倍的企业仍比比皆是。另一种观点则是，民主党输掉美国中期选举，对于此后数年股市是一利好消息。

私有化确实成本颇高。一方面回购的价格要符合机构对股价上涨的预期，过程中还会不断有律所介入调查。另一方面，引入私募基金和财务、法律顾问等都需要较高的费用。“这不会是多数企业的选择。”罗氏证券中国研究总监马骏说。

中介机构施压

对于更多的中国企业，做空方的压力并没有消失。市场一直关注多空双方的决斗，但其中决定性的力量可能是一批中介机构。

即便企业股价表现较好，像中国高速频道（CCME）和双金生物（CHBT），也仍然频频受到质疑。

信息不对等难以消弭。一位私募基金总监说得更加直接，“一段好的‘故事’比什么都重要”。大盘已显出这种趋势，新近IPO的中国公司吸引了巨大的现金流。

中国重庆一家区域性的快餐店在10月中旬上市，就是这家名字毫不起眼的乡村基（CCSC），即便在连续6天下跌后，市盈率也维持在70倍以上。近期IPO的中国企业大多保持25倍以上的动态市盈率。无论在纳斯达克还是纽交所，IPO意味着生而有之的公信。

反向收购(RTO)上市的公司因此备受压力。多位业内人士称，明年年报将会有一批RTO转入三大市场的中小公司更换会计师事务所。现在其中有十余家已在与“四大”和其他知名会计师事务所接洽。

许多投资人在最近的公司季度会议上明确要求更换审计机构。一些在打假新闻中受到质疑的投行也开始向中国客户施压。“这是中介机构应施予的压力。”马骏说。他所在的投行一度专营中小企业的承销业务，在案例数量上足以排入行业前列，随着许多企业转入主板市场，这家中型投行开始更注重声誉风险。

舆论环境也起着间接作用。在许多投资论坛、企业路演中，关注审计方、律所、投行等中介机构的声音越来越多。

此前遭遇公开质疑的公司中，许多是因审计师、律所缺乏公信所导致。一种风行的逻辑是，如果一家企业的审计机构曾被美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）具名批评，尽管这一历史与企业并无直接关联，仍会在市场上引发波动。

投资者认为知名事务所更能保持中立。“多元系”的遭遇是一个典型案例。9月13日，多元印刷（DYP）突然宣布管理层重大变动，同时改聘CEO、CFO和审计事务所。后经消息证实是由于该公司审计事务所德勤质疑公司财务数据导致。当日公司股价下跌近50%，三个交易日市值挥发近70%。相关联的另一只股票多元环球水务（DGW）股价也暴跌40%多。

德勤提交多元印刷审计委员会的报告称，多元印刷公司未配合德勤提供公司所有的银行原始对账单，以验证德勤在经销商、供应商方面的信息不一致。德勤对公司管理团队处理类似事件的能力表示担心，因为这关系未来正常审计程序的进行。

据本报记者多方了解，一些推迟提交年报的行为往往与审计机构质疑相关数据有关。如10月14日，同心国际（TXIC）因未能及时提交2009年年报，被勒令退市。9月30日，福麒国际（FUQI）也因未能及时提交财报而接到退市通知。

不过，同样由德勤审计的中国高速频道（CCME）近日也因工商资料与SEC文件不符、销售合同真实性等问题受到做空方质疑。

在供货商信批中涉嫌隐瞒关联交易的东方纸业（ONP），也已聘请德勤承担独立调查审计。此前，其审计业务的承担机构是全球知名BDO位于香港的成员事务所。一位曾在大陆执业的“四大”会计师认为，国外审计往往以可看见的“单据”为准，而国内企业在这方面已经积累了足够的应对经验。

“能让我们更信任的方式是他们聘请中国大陆的知名事务所。”一位自称尽量远离反向并购上市股票的小型基金经理说。他过去10个月所持多只中国企业股票尚未摆脱公开质疑，现在他和圈内朋友更习惯于偶尔听消息做空。因为持股成本低廉，这些基金曾是这些中国概念股的主要追捧者。

原始身份问题

反向收购上市的中国公司也曾实现高溢价。IMEIGU网站分析称，在被卷入三聚氰胺丑闻之前，圣元国际（SYUT）曾达到25亿美元的市值，市盈率约50倍。其他反向收购上市的中国公司，如飞鹤国际（ADY）、中汽系统（CAAS）、太宇机电（HEAT）都曾保持20到30倍的市盈率。

但现在的问题是，“财务造假”似乎约等于“反向并购”加“中小企业”，许多做空基金将这些股票列为重点关注对象。他们密切关注互联网上的“独立”研究者；不远千里派人奔赴这些企业注册地的工商管理局；且在同阵营间有着通畅的信息往来。

一位在华财务顾问公司负责人忿忿不平，他有许多待包装上市的企业客户开始犹豫不决。“尤其在9月中美媒体指责贩壳商后。”

每天奔波在各地寻找可上市项目的业内人士也几乎众口一词，他们会强调整个市场对中国企业的低估，并且警告做空方的“水”很深。

在这个自由又脆弱的市场上，任意一个质疑就会引起股价震荡。针对这类公司的“身份”，许多基金开始列出一系列的评判诀窍，乃至高危机构的名单。

在中国，“身份”有着实际的经营背景。

许多企业在资金链紧张时，已经会联想到海外上市。相关的广告在互联网中层出不穷。它们往往向企业主描绘出一个季度左右的操作周期，以及此后迅速转板的承诺。

但在台面下，并购速度和利润增长也许会成为刚性的任务。同时，企业还要付出大比例的股权，甚至管理职位。

这是一个粗糙的膨胀过程。中国老板未必能完全想见上市后的图景。“许多企业需要时间褪去家族化色彩，以及重建高管团队。”马骏说。